9.3. Доходний підхід в оцінці вартості підприємства

Доходний  підхід  до  оцінки  ринкової  вартості  підприємства включає два методи оцінки:

–  метод прямої капіталізації доходів;

–  метод  дисконтованих  грошових  потоків  (метод  непрямої капіталізації).

Оскільки метод прямої капіталізації оперує з постійним рів-

нем доходу і ставки доходності інвестицій, його вважають більш

прийнятним,  якщо  прогнозуються  постійні  грошові  потоки  та

незмінна альтернативна ставка доходності. У випадку, якщо про-

гнозуються нерегулярні або змінні грошові потоки або їх отри-

мання обмежується в часі, більш доцільним є використання ме-

тоду дисконтованих грошових потоків.


У рамках методу прямої капіталізації вартість підприємства розраховується шляхом переведення очікуваного річного (серед- ньорічного) чистого операційного доходу у теперішню вартість, модель розрахунку має вигляд:

V = NOI ,       (9.3)

R

де NOI – репрезентативна величина очікуваного чистого опера-

ційного доходу;

R – коефіцієнт (ставка) капіталізації.

Методику розрахунку чистого операційного  доходу сформо-

вано у науковій думці і висвітлено  багатьма  вченими. Загалом

вона може бути формалізована у вигляді моделі:

NOI = PGI – V&L + MI – FE – VE – EF,    (9.4)

де PGI – потенційний валовий дохід;

V&L – втрати від недовикористання площ та неплатежів;

MI – інші доходи;

FE – умовно-постійні витрати;

VE – умовно-змінні витрати;

EF – витрати на формування фонду заміщення.

Розрахунки в рамках даної моделі містять ряд проміжних ета-

пів (табл. 9.3).

Таблиця 9.3

Етапи розрахунку чистого операційного доходу

Етап

Сутність розрахунків

 

І

Визначення потенційного валового доходу (доходу, який потенційно

може приносити оцінюваний об’єкт за стовідсоткового завантаження площ, призначених для здачі в оренду, без врахування всіх витрат)

 

ІІ

Визначення дійсного валового доходу (потенційного валового дохо-

ду за вирахуванням втрат від недовикористання орендних площ та втрат при зборі орендної плати, а також з включенням інших доходів від використання об’єкта)

 

ІІІ

Розрахунок операційних витрат (періодичних витрат по утриманню

об’єкта нерухомості, безпосередньо пов’язаних з отриманням доходу від нього)

ІV

Визначення чистого операційного доходу від об’єкта як різниці між дійсним валовим доходом і операційними витратами

 

Ставка капіталізації, використовувана у формулі (9.3), склада- ється з двох частин, одна з яких є ставкою доходності інвестицій (що являє собою компенсацію, яка має бути виплачена інвестору за використання грошових коштів), інша враховує зміну вартості активу за прогнозований період володіння та фігурує під назвою


норма повернення капіталу. Ставка доходності інвестицій у цьо- му методі відповідає ставці дискотування в методі дисконтова- них грошових потоків.

Розрахунок коефіцієнту капіталізації з врахуванням відшкодування капітальних витрат здійснюється шляхом сумування ставки до- ходності інвестицій і норми повернення капіталу. В загальному вигляді модель розрахунку ставки капіталізації виглядає таким чином:

R = DR – ∆ х sff (i,n),            (9.5)

де DR – ставка доходності на суму інвестованого капіталу;

∆ – коефіцієнт зміни вартості об’єкту протягом терміну воло-

діння ним;

∆х sff (i, n) – норма повернення капіталу, що враховує факт

зміни вартості активу на основі фактору фонду відшкодування

(sff), який враховує ставку доходності (і) та строк (п) відрахувань

у фонд відшкодування.

Норма повернення капіталу враховує зміну вартості оцінюва-

ного об’єкта шляхом заміни зміни вартості еквівалентним періодич-

ним  доходом.  При  цьому  виходять  з  припущення,  що  частина

грошових потоків, які надходять від об’єкта, періодичного відрахо-

вується у фонд відшкодування  (при зниженні вартості об’єкту)

або у фонд компенсації  (при збільшенні  вартості).  Відповідно,

якщо  вартість  оцінюваного  об’єкта  не  змінюється  і  вкладений

капітал буде в адекватному розмірі повернутий при перепродажі

об’єкта, враховувати норму повернення капіталу немає потреби.

Також не враховується  норма повернення  капіталу,  коли потік

доходу нескінчений, тобто при оцінці земельних ділянок.

Основні методи розрахунку норми повернення капіталу відпо-

відно способів відшкодування інвестованого капіталу поділяють

на: повернення капіталу за фондом відшкодування і ставкою до-

ходу на інвестиції (метод Інвуда, інша назва – ануїтетний метод),

повернення капіталу за фондом відшкодування та безризиковою

відсотковою  ставкою  (метод  Хоскольда),  прямолінійне  повер-

нення капіталу (метод Рінга).

Другий метод оцінки доходного підходу – метод дисконтованих

грошових потоків – оцінює вартість підприємства як поточну ва-

ртість  окремих  прогнозованих  грошових  потоків  від  експлуатації

об’єкту протягом періоду володіння ним та від наступного його

перепродажу. Він дозволяє моделювати зміни грошових потоків,

відповідно у випадку їх нестабільності та можливості обґрунтованого

прогнозування є найбільш доцільним. Формула визначення вар-

тості підприємства за цим методом має вигляд:


 

n

V = 


NOI l   +          M         ,


 

(9.6)


l =1  (1 + DR ) l

де DR – ставка дисконтування;


(1 + DR ) n


M – прогнозована ціна перепродажу об’єкта в кінці періоду володіння ним (вартість реверсії);

n – прогнозований період володіння;

l – номер періоду грошового потоку;

NOIl – прогнозований чистий операційний дохід від об’єкта (в

l-період).

Динаміка  майбутніх  доходів  визначається  на  основі  даних

щодо поточних доходів та ретроспективної інформації про дохо-

ди та аналізу факторів, що впливають на них при типовому для

ринку рівні управління. Оскільки точне визначення ціни переп-

родажу рідко є можливим, її часто оцінюють на основі прогноз-

ної зміни величини вартості, тобто ціна перепродажу визначаєть-

ся за формулою:

M = (1± ∆)хV,            (9.7)

де ∆ – коефіцієнт зміни вартості за типовий період інвестування;

V – поточна вартість об’єкта.

Найбільш поширеними у західних країнах методами її визна-

чення є метод кумулятивної побудови, метод ринкового аналізу

(інша  назва  –  метод  виділення),  метод  інвестиційної  групи.  В

Україні оцінювачі використовують в абсолютній більшості випадків

метод кумулятивної побудови. Всі три методи визначення ставки ди-

сконтування при оцінці ринкової вартості використовують дані рин-

ку. Найбільш точним з них є метод ринкового аналізу. Метод ку-

мулятивної     побудови        в          країнах           з           розвиненою   ринковою

економікою традиційно використовує інформацію з ринку цінних

паперів.